反壟斷訴訟與公司股價


2013年1月19日
曾國平 經濟3.0

昨天給讀者介紹一項新研究的背景,亦解釋了何謂事件研究法(event study method)。由於歐洲反壟斷案訴訟過程繁複,牽涉的概念要多花數天的篇幅才可解釋清楚,暫且略過不提。

根據事件研究法的分析,訴訟過程中不同的程序(由開始到判決)可為股價帶來近5%的跌幅,上訴成功則可令股價反彈4%。

重犯與初犯之別

最終判決的影響會否因不同案件性質而有所分別?

若公司是重犯(repeat offender),即有關的反壟斷訴訟不是頭一宗,股價的跌幅要比初犯的企業低。為什麼呢?解釋之一是,重犯者在初犯時,市場已預期企業將有重犯的機會,於是股價「跌定先」;到了重犯之時,市場沒給「嚇一跳」,股價下跌因而較溫和。另一個解釋是,初犯時企業的聲譽已經受損,股價早已作出反映,再犯時聲譽變化不大,股價不用跌那麼多。情況就如藝人吸毒首次給揭露,傳媒及社會的反應較烈,但藝人若再次被「踢爆」,引起的風波就要小一點。

另一個分析結果顯示的是股票市場的智慧:判決後沒有上訴或上訴給否決的案件,判決時股價的跌幅較大。市場似乎能夠從公開資料中,頗準確的預測案件上訴及上訴成功的機會;若市場認為公司上訴受理無望,或連上訴的行動也不會有,股價下跌多一點相當合理;相反,若市場認為上訴官司「有得打」,值得「睇定啲」,股價下跌較少。

研究更指出了傳媒報道的重要影響。不過,「傳媒報道」是個含糊的概念,何謂多、何謂少,不容易定義;文中量化傳媒報道的辦法,是找出於判案時有多少份報章提及有關的公司,提及的報章愈多,代表傳媒愈關注。研究結果指出,若傳媒的報道愈多,判決帶來的股價下跌更大。不過,若傳媒的報道愈多,上訴得直帶來的股價反彈亦將更顯著。由此觀之,反壟斷訴訟影響的是公司聲譽,而傳媒報道把這個影響加大,股價因此大上大落。

損失未來利潤及聲譽

股價為何因反壟斷訴訟而下跌呢?

讀者首先會想到的也許是龐大的法律費用。讀者都知道律師、專家收費不菲,但跟股價下跌帶來的市值損失比較,是小巫見大巫!研究的兩位作者小心算出訴訟帶來的市值損失,再算出法律費用的比重,發現只佔市值損失的9%,即不足一成。罰款的損失則較大,佔了下跌市值的16%。兩筆費用加起來才25%,剩下75%蒸發了的市值跑到哪裏去了?

研究的結論是,市值的損失主要因為未來利潤下降及聲譽變差。利潤下降不難明白,而傳媒報道愈多,股價的反應愈大,亦可見聲譽非常重要。

聲譽損失會有什麼影響?若果讀者要買貨做生意,在兩家公司間選擇;兩家公司分別不大,但一家有打官司的紀錄,讀者會選哪一家?為免麻煩,讀者都選「背景清白」的一家。

不過,數據卻不容許我們進一步把兩個因素分拆開,看看75%市值損失中各佔多少;未來的利潤損失固然難以計算,聲譽損失亦難以量化。讀者知道兩個因素都重要就夠了。

介紹過反壟斷訴訟對股價的影響,筆者心中有些疑問。他日競爭法在港實行,自會涉及一些上市公司;訴訟帶來股價下跌,將損害不少投資者的利益,甚至產生「苦主」。政府若維持弱勢,競爭委員會能否承受因訴訟而來的政治壓力?委員會可會少做少錯,或只打擊市值較細的公司?

競爭法雖有良好意願,但其對股市的影響亦不可不察。

曾國平
維珍尼亞理工大學經濟系助理教授


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