「啤打」的投資理論 (投資理論速成班.之二)

2013年5月18日

昨天跟大家介紹的投資理論,是一隻股票預期回報的高低,完全取決於該股票跟大市的關係。若股票跟隨大市上落,甚至有過之而無不及,預期回報則較大市高;若股票的上落比大市小,甚至反其道而行,其預期回報則較大市低。理論的名稱為資產定價模型(Capital Asset Pricing Model),行內一般簡稱為CAPM,讀作「cap-m」。該理論於上世紀60年代由多位經濟學家分別提出,其中一位就是上周提過的夏普(William F. Sharpe)。這套理論風行幾十年,是商學院金融課程中的重要課題。

股票跟大市關係的強弱,可用一個數字概括之:「啤打」(beta)。「啤打」是希臘字母,是經濟學家愛用的符號。我們只要把一隻股票的變化和大市比較,在電腦面前一按鈕,就可以計算出「啤打」。

股票與大市關係

任何跟大市上落一模一樣的股票,「啤打」為1;若股票上落跟大市的趨勢相近,但幅度更大,「啤打」就會超過1;若果股票上落跟大市的趨勢相近,但幅度較小,「啤打」就會低於1。有些奇特的股票的趨勢跟大市正好相反,大市升時股價跌,大市跌時股票升,「啤打」將是負數。

根據理論,一隻股票的預期回報完全取決於「啤打」的大小。「啤打」高於1則預期回報比大市高,「啤打」低於1則預期回報比大市低。讀者要留意,理論指出的「大市」不是恒生指數,而是指所有上市公司股份的總金額。不過,恒指佔了大市的總市值超過六成,兩者的分別不太大。

昨天本文提過「高風險高回報、低風險低回報」的投資智慧,但根據這套理論,風險所指的不只是股票本身的上落幅度,重要的是股票跟大市的去向。若某隻股票上落幅度驚人,看起來非常危險;但若果其上落跟大市正好相反,這隻股票的預期回報反而較低。

箇中道理很簡單:若股票上落跟大市相反,把股票放進你的投資組合中就有減低風險的作用,其預期回報較低,投資者也不介意。若股票上落的方向與大市相若,但上落的幅度比大市有過之而無不及,那股票就會增加投資組合的風險,其預期回報要較高,投資者才會有興趣。情況就如吃麻辣火鍋,買進低「啤打」的股票等如在火鍋中加點上湯,減少辣度;買進高「啤打」的股票等如在火鍋中再加幾條辣椒,辣上加辣。

作為投資決定參考

這套理論有什麼用途?「啤打」最明顯的用處,是讓投資者知道一隻股票跟大市的關係。美股的「啤打」可以輕易在網上找到,但港股的「啤打」資料較難找,只能在網上找到零星的數據。此外,讀者要留意「啤打」的計算方法,因為計算「啤打」看的是歷史數據,是從過去的股票和大市的關係計算出來,看十年的數據和看五年的數據,算出來的「啤打」會不一樣。

理論的另一用途是,作為公司作投資決定的參考。某餐廳想開分店,可先估計分店未來能帶來的收入,但未來的收入又如何折現呢?若我們知道餐廳本身的「啤打」,就可以知道公司跟大市的關係。高「啤打」的餐廳風險較高,未來的收入要折現多一點;而低「啤打」的餐廳較為穩陣,未來的收入可折現少一點。比如說,高級餐廳的生意跟大市以至整個經濟極有關係,市況好時熙來攘往,市況壞時門可羅雀,投資新店自然要把這風險考慮在內,折現多一點。相反,廉價茶餐廳的生意跟大市的關係較低,新店的預期收入可以折現少一點。理論的用途是,為公司提供一個合適的折現率,決定投資計劃是否划算。

理論也可用來給基金「打分數」。若果基金的表現遠高於根據「啤打」算出來的應得回報,基金就算作跑贏大市;若果基金的表現遠低於根據「啤打」算出來的應得回報,基金就算跑輸大市。讀者可參考上周兩篇相關的拙作。

雖說CAPM是商學院的重要題目,甚至是不少學生學的唯一一套投資理論,但自60年代理論出現起,一直有大量的實證研究指出理論的表現甚差。CAPM到底有什麼問題?後來的經濟學家又如何補救這套投資理論?下周再談。

維珍尼亞理工大學經濟系助理教授


Top